蜂巢能源终止科创板IPO，转战港交所？

撰文｜大蔚

编辑｜凯旋

作为国内装机量TOP10中最后一个IPO的企业，蜂巢能源科创板上市成了泡影。

12月22日，上交所发行上市审核网站动态显示，蜂巢能源审核状态更新为终止。文件显示，日前，蜂巢能源科技股份有限公司和保荐人中信证券股份有限公司分别向上交所提交了《蜂巢能源科技股份有限公司关于首次公开发行股票并在科创板上市项目撤回申请文件的请示》和《关于蜂巢能源科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市项目撤回申请文件的请示》，申请撤回申请文件。

对于本次主动终止IPO，蜂巢能源回应称，公司综合考虑各种因素，以公司及公司股东的最大利益为重，决定撤回A股申请，并考虑启动其他融资方案。

目前，蜂巢能源已完成五轮融资，累计融资金额超200亿元，投后估值达460亿元。据统计，投资蜂巢能源的资本包括碧桂园创投、IDG等知名VC，股东数量多达80多家。

经营独立性、持续盈利能力、募集资金用途合理性，是蜂巢能源未能上市科创板的“拦路虎”。上交所在首轮问询一针见血指出：“扣除对长城汽车的关联销售后，公司是否还满足上市条件。”而2023年动力电池产能过剩，厂商整体营收水平下降，更是阻碍了蜂巢能源上市的步伐。

母体依赖明显

蜂巢能源脱胎于长城汽车，前身是长城汽车动力电池事业部，2018年正式从长城汽车分拆出来。

由于脱胎于长城汽车，发展初期的蜂巢能源对其也较为依赖，可以理解为长城汽车的自供厂。

招股书显示，蜂巢能源控股股东仍为保定瑞茂，实际控制人魏建军，此外保定瑞茂享有特别表决权，以保障上市后对公司的掌控。在2019年，蜂巢能源仅有两个客户，分别为长城汽车和北京华电信通科技有限公司，其中长城汽车及下属公司收入占比为99.86%，产品是电池包。

招股书显示，从2019年到2022年上半年，蜂巢能源来自长城汽车及下属公司的销售金额分别为8.12亿元、16.49亿元、36.61亿元及19.83亿元，分别占各期总营收的99.86％、98.68％、86.37％及56.95％。直到2022年第四季度，该比重猛然下降到29.55%，依赖度才有所下降。

而在蜂巢能源冲击IPO时，长城汽车也明显成为其困扰因素。当时，在上市审核问询函中，最被关注的问题便是长城汽车与其的业务规模是否合规，是否对长城汽车存在严重单一依赖。

甚至，上交所在询问函中明确提出疑问：扣除对长城汽车的关联销售后发行人是否还满足上市条件。

蜂巢能源在回复中表示：2021年度，公司主营业务收入为 42.39 亿元，其中向非关联方销售形成主营业务收入5.78 亿元。公司上市前最近一次融资市场估值约为462亿元，按照 PS 计算方式同比例测算，扣除关联交易后，公司市场估值约为63亿元。符合《上海证券交易所科创板股票上市规则》规定的“预计市值不低于人民币50亿元，且最近一年营业收入不低于人民币5亿元”的相关上市标准。

从2019和2020年蜂巢能源的营收来看，长城汽车无疑是其最大“金主”。不过从2021年开始，蜂巢能源确实在努力“去长城化”，成果也是显著的。

2021年开始，由于新能源汽车的迅猛发展，动力电池的需求逐步释放。而供需矛盾引发车企们纷纷寻求二供保生产，甚至有意扶持部分二线电池厂，这给蜂巢能源带来了发展机会。蜂巢能源顺势积极拓展客户群体，获得了除长城汽车以外的众多汽车客户，包括吉利汽车、零跑汽车、东风汽车、岚图汽车、小鹏汽车、理想汽车、光束汽车、赛力斯汽车、合众新能源汽车、牛创新能源、PSA(Stellantis集团)等国内外知名车企，从而让蜂巢能源避免了关联母公司一家独大的局面。

尤其今年10月份，蜂巢能源独揽宝马欧洲区近90GWh产能，宁德时代则同亿纬锂能瓜分国内约70GWh的订单。这一仗让蜂巢能源一下子声名鹊起，同时产能也得到了极大的释放。

数据显示，蜂巢能源10月动力电池装机量达1.39GWh，首次突破1.3GWh，同时月度市占率首次超过3%。这一数据也使得蜂巢能源在国内动力电池装机量TOP10阵营中位列第6位。与此同时，蜂巢能源1-10月的总装机量排名也上升至第7，较上月增长0.24%。

蜂巢能源成立4年就IPO，可以说借助了新能源汽车发展的东风，不过由于背景的关系给其上市之路带来了很多障碍。从2022年开始，蜂巢能源IPO进程就一波三折。2022年11月向上交所递交招股书，保荐人为中信证券。今年3月31日，由于申请文件中的财务资料已过有效期，蜂巢能源IPO申请被中止。6月份，补充财务资料，审核重启。12月撤回上市申请，最终蜂巢能源还是主动终止了IPO。

连续三年亏损

尽管4年时间跻身装机量十强，营收也逐步扩大，但是增收不增利问题一直让蜂巢能源“如鲠在喉”。

据蜂巢能源招股书显示，从2019年到2021年及2022年上半年，蜂巢能源的总营收分别为9.29亿元、17.36亿元、44.74亿元和37.38亿元。而蜂巢能源更新后提交的财务资料显示，2022年其总营收为99.70亿元，近三年复合增长率达到139.62%。

然而同期归母净利润分别为亏损3.26亿元、7.01亿元、11.54亿元、8.97亿元，合计为亏损30.79亿元。可以看出，尽管蜂巢能源营收持续增长，但却一直在亏损。

对此，蜂巢能源表示主要是由于公司研发投入强度较高、产能爬坡以及原材料采购价格增长等因素造成。

招股书显示， 2020年-2022年，蜂巢能源的研发投入分别为3.80亿元、7.24亿元和11.45亿元，研发费用呈现不断增长态势。

在大量投入下，蜂巢能源自主研发技术水平明显提升不少。

去年，蜂巢自主研发出的第三代超高速“飞叠”叠片技术，在叠片效率方面实现颠覆性突破，达到0.125秒/片，比上一代效率提升200%。并且已经实现量产，不但良品率较高，也保证了足够的安全性。

今年，蜂巢能源独家的“短刀电芯”全面进化，与亚迪的刀片电池相比，短刀电池长度最短仅为400mm，可以实现更高的体积利用率，L400体积利用率可以达到58—62%，而L600能比L400再提升10%—20%。

此外，在低成本的钠离子电池上，蜂巢能源也有所布局。其第一代钠离子电池原型样件已经完成开发，能量密度110Wh/kg。

根据科创板的上市要求，公司最近三年的营业收入复合增长率需要达到20%，或最近一年营业收入达到3亿；最近三年研发投入占营业收入的比例要达到5%以上，或累计金额在6000万以上。从这两项指标来看，蜂巢能源属于超额达标。

除了研发高投入带来的支出，蜂巢能源的毛利率也不及同行。2019年至2022年上半年，蜂巢能源的主营业务毛利率分别为6.64%、0.89%、3.23%、4.38%。而2019年时，宁德时代、孚能科技、亿纬锂能的毛利率都在20%以上。2022年上半年，宁德时代、孚能科技、亿纬锂能的毛利率分别为14.72%、12.30%、14.71%。数据显示，蜂巢能源毛利率连行业13.44%的平均值都没有达到。?

对此，蜂巢能源方面表示，毛利率低主要是由于公司生产线不断投产，部分产线尚处于产能爬坡阶段，产品单位成本较高。

为此，蜂巢能源加大战略布局，希望通过建厂增能，提升规模实现降低成本的目的。此次IPO，蜂巢能源原计划募集资金150亿元，用于常州、湖州和遂宁三地的蜂巢能源动力锂离子电池项目等8个项目以及补充流动资金。

对于大多数动力电池企业而言，盈利难与电池行业的特点脱不开关系。由于行业本身发展限制，电池制造业属于重资产行业，无论是前期建设厂房、置办设备、储备原材料，还是中后期技术研发以及产线升级，需要大量的启动资金，因此回报期相对缓慢。盈利难的问题，是摆在很多二线电池厂商面前的问题。

赴港上市？

流血上市的企业不在少数，为何蜂巢能源突然撤回上市申请，似乎不单单是亏损的原因。一位接近蜂巢能源的人士对媒体表示，蜂巢能源可能会去港股上市。

今年以来，已有多家企业终止A股上市审核，其中锂电产业链包括博石高科、西恩科技、金力股份、中兴新材、惠强新材、华惠能源等多家企业宣布终止IPO进程。随着上市难度越来越大，A股不再是锂电企业上市的“朝圣地”。

过去三年，是新能源企业融资高热度期。以科创板为例，开市四年多以来，新能源汽车产业链公司已经上市了近30家，涵盖正极材料、负极材料、动力电池、锂电设备、电解液等多个环节，头部公司如容百科技、孚能科技、厦钨新能、长远锂科、杭可科技、华盛锂电等等。

而随着动力电池进入产能过剩阶段，2023年锂电产业融资上市逐渐开始冷却。今年二季度，新能源融资案例数量为16起，而上年同期为43起。2022年第四季度，中创新航上市成功，几乎踩上了行业IPO末班车。锂电领域的投融资活跃度明显下降，融资冷却速度可见一斑。

目前，在港上市已经成为多家中国新能源锂电产业链公司的选择。除了中创新航，近期瑞浦兰钧也在港交所成功上市。

对于主动撤回IPO申请，蜂巢能源方面表示，公司综合考虑各种因素，以公司以及公司股东的最大利益为重，决定撤回A股申请，并考虑启动其他融资方案。这或许是蜂巢能源选择赴港上市的预示。

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